美元稳定币USDC发行商Circle在8月12日发布了其2025 Q2财报。报告显示，Circle的USDC流通量同比增长了90%，在8月10日增至652亿美元。同时，Circle的总收入也增长了53%，达6.58亿美元，超出市场预期;调整后的EBITDA(息税折旧摊销前利润)增长了52%，达1.26亿美元。

不过，受IPO相关的非现金费用影响，Circle报告了4.82亿美元的净亏损。其中，绝大部分来自4.24亿美元的股票补偿费用。尽管面临亏损，Circle仍预计USDC流通量将保持在40%的年均复合增长率，其他收入预计将达到7,500万至8,500万美元。

不过蜻蜓资本(Dragonfly Capital)的投资人Omar昨(13)晚在X发文警告，联准会未来几个月若启动降息，对高度依赖利息收益的Circle「影响相当可怕」。

Circle目前97%～99%的营收都来自USDC储备金所孳生的利息。这笔庞大储备主要投向短期美国国债，收益率与联邦基金利率紧密连动。Omar依据公开财报推算，若联准会一次降息100个基点(1%)，Circle年收入将减少约6.18亿美元(-23%)，毛利骤减3.03亿美元(-30%)，毛利率同步下滑3.3个百分点。

对一家几乎单一收入来源的公司而言，这不只是成长趋缓，而是获利基础被抽走。

在高利率加持下，Circle股价在六月底一度来到260美元历史高点，不过近期持续震荡下跌，13日收盘报153.16美元，过去一个月下滑18.24%。

一旦联准会真的下修利率、利润萎缩，Circle股价会承受更大压力。最近流出的15亿美元私募增资，也就被解读为投资人赶在估值收敛前变现。

当然理论上，提高USDC流通量可「以量补价」。模型显示，为抵销1个百分点降息，Circle需要在现有约610亿美元的基础上，再发行约193亿美元USDC，增幅逾三成。但要在短时间内再增发近两百亿美元，必须同时提高用户需求、处理赎回风险，还要确保储备资产即时到位，挑战不小。

另外更现实的是分销成本。Circle必须与主要合作平台Coinbase分润约54%～55%储备收入，2024年整体分销费用占总营收近60%。储备收益缩水的同时，这笔「抽成」并不会同步下降，致使新增供给创造的毛利大半被螯合，让扩张策略甜味不足、苦味倍增。

当然，Circle公司也明白单一营收模式的风险，近来把重心移向手续费驱动的服务。Circle Payments Network(CPN)、预告Circle Chain等新产品，尝试从支付结算与链上服务切入，收取交易费用。

然而，降息时间点愈接近，给予Circle的缓冲时间愈少。若新产品未能快速放量、USDC供给又受限于市场需求，现金流与估值可能同时下行，投资人对Circle的耐心可能将面临考验，这场宏观政策与金融科技交织的火花，仍待市场验收。